钜派观点：MLF超预期缩量续作 后续宏观调控政策或更侧重财政发力

8月MLF缩量续作超出市场预期

钜派研究院进行名词解释称，MLF的全称为中期借贷便利（Medium-term Lending Facility，MLF），市场俗称“麻辣粉”，是指中央银行提供中期基础货币的货币政策工具。对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行，可通过招标方式开展。发放方式为质押方式，并需提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。“央行通过MLF操作，既能满足当前央行稳定利率的要求，又不直接向市场投放基础货币，从而有效达到稳定市场预期的目的。” 钜派研究院总经理陆政表示。

钜派研究院认为，作为全面降准后第一个月，8月央行MLF操作规模引发市场普遍关注。8月MLF到期量高达7000亿，创年初以来最高水平，上半年到期量合计仅为1万亿。8月16日，央行宣布实施6000亿元MLF操作，本月MLF为缩量续作，操作规模超出市场预期。

钜派研究院解释称，此前市场一般认为8月共有7000亿元MLF到期，而7月降准释放了1万亿低成本流动性，降准已置换3000亿元MLF，对冲到期MLF后仍有余量，因此8月MLF操作规模不会高于5000亿元。“目前1年期AAA级同业存单利率在2.65%左右，略低于2.95%的MLF利率，侧面反映出当前时点银行体系流动性是充裕的。在这样的市场环境下，人民银行仍进行了较大规模的MLF操作，说明其充分满足金融机构流动性需求，保持流动性合理充裕的取向。” 钜派研究院总经理陆政分析，8月MLF操作利率未作调整，表明7月全面降准更多属于针对小微企业等实体经济的定向支持措施，货币政策不能解读为宽松周期开启，监管层仍然注重在稳增长、防风险和控通胀之间保持平衡。

四季度仍有通过降准置换MLF的可能

钜派研究院研究数据发现，另外，今年5月以来，1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率月均值再度降至MLF操作利率下方，且7月“倒挂”幅度加大至20个基点。截至8月13日，在降准效应下，月内倒挂幅度进一步扩大到30个基点。由此，近期市场利率与政策利率倒挂幅度加大，也是在一定程度上抑制了本月银行对MLF操作的需求。

对于此次MLF操作规模超出预期，钜派研究院总经理陆政认为，货币政策力度与节奏的前瞻性考量不可或缺，一是央行需要配合未来的政府债券发行放量，二是出于对冲税期影响的考量。

钜派研究院发现，根据各地方发债计划，8月计划新增专项债规模6314亿元。本月上半段净融资不过1000亿元，意味着未来两周有超过5000亿元专项债供给在路上，且9月份已有计划新增专项债近4000亿元。“因此，政府债券发行放量叠加缴税因素，可能形成一定的流动性缺口。央行释放长期资金的MLF操作窗口每月仅一次，所以此次MLF操作需要充分考虑到未来一个月的资金需求。” 钜派研究院总经理陆政判断，与此同时，季节性小税期也对流动性缺口的形成产生一定助力。

钜派研究院认为，由于年内后续4个月还有3.05万亿MLF到期，三季度继续降准概率相对较小，而四季度MLF到期量大，如果出现经济增速下滑或债务违约增加等情况，预计四季度仍有通过降准置换MLF的可能。

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